Este in sfarsit timpul ca USD sa scada

Rezumat: Rezerva Federala SUA incearca sa recupereze si, daca vom observa semne materiale de scadere in al treilea trimestru, Fed va taia instant dobanzile efectiv la zero si chiar ar putea reporni relaxarea cantitativa inainte de finalul anului. Toate acestea indica o scadere a dolarului american in a doua jumatate a lui 2019.

"Cea mai notabila evolutie in cazul valutelor in primele luni ale lui 2019 a fost rezistenta dolarului american"

"USD pare pregatit sa scada daca Fed continua cu o puternica relaxare"

Istoric vorbind, ciclurile de relaxare ale Rezervei Federale SUA au coincis cu un dolar SUA puternic, pe masura ce reducerea gradului de indatorare la nivel global determina pietele financiare globale sa se inghesuie pentru finantare in USD. De data aceasta, e posibil sa fi avut parte deja potentialul maxim al cresterii USD la inceputul schimbarii Fed catre o atitudine mai neutra, iar USD pare pregatit sa scada daca Fed continua cu o puternica relaxare si restul lumii isi da seama de potentialul optiunilor politicii fiscale.

Cea mai notabila evolutie in cazul valutelor in primele luni ale lui 2019 a fost rezistenta dolarului american in ciuda rasturnarii cu efect de bici a estimarilor Fed de la agresive, la final de decembrie, la neutre si apoi si mai neutre cu fiecare aparitie ulterioara a Fed in 2019. Aceasta arata cat de mult a supraestimat Fed in ultima faza a ciclului de inasprire din 2018. Lansand perspectiva pentru cel de-al treilea trimestru si dincolo de el, la sedinta din 19 iunie a Comisiei Federale pentru Piata Deschisa, piata a simtit ca a primit din partea Fed semnalul ca trebuie sa continue evaluarea unei relaxari suplimentare intensificate.

Si, date fiind riscurile unei incetiniri a cresterii in SUA care sunt deja fondate, de la un impuls de creditare slab la derularea impactului generat de reformele fiscale ale lui Trump, trebuie sa ne asteptam la aparitia unor semne mai clare ale unei economii SUA mai slabe. Piata este mult prea prudenta in aceasta privinta. Daca vom observa semne materiale de scadere in al treilea trimestru, Fed va taia dobanzile efectiv la zero dintr-o miscare si chiar ar putea reporni relaxarea cantitativa inainte de finalul anului.

Pentru a doua jumatate a lui 2019, vom viza o tranzitie la un dolar SUA mai slab deoarece Fed este gata sa livreze o puternica relaxare. Si daca nu o face, va fi disciplinata atat de repede de catre piata ca va fi fortata sa faca acest lucru. (Sa ne amintim, despre asta a fost vorba in decembrie, cand pietele au cazut si ulterioarele mea culpa implicite ale Fed.) Dar, asa cum Steen Jakobsen scrie in introducerea acestei perspective, reducerea dobanzilor de catre Fed si repornirea aceluiasi vechi program de relaxare cantitativa nu vor avea un prea mare efect politic. Urmatorul drog politic, unul mai puternic, este un cadrul al Teoriei Monetare Moderne al cheltuirii fiscale corespunzatoare a "banilor elicopter", nu achizitia fara sens a activelor sigure de trezorerie care ii duce pe cei care economisesc in afara curbei de asumare a riscului. Daca SUA poate sau nu sa faca o tranzitie rapida catre TMM, acest lucru va depinde de capacitatea presedintelui american Donald Trump de a incheia un armistitiu cu Camera Reprezentantilor, care e democrata, atat in general, cat si pentru oprirea si retragerea eforturilor de destituire. O opozitie puternica ar putea incetini tranzitia catre un dolar mai slab.

Perspectiva Fed a colapsarii dobanzii si dorinta acesteia de a repune pe masa bolul de punci politic va face ca restul lumii sa nu mai arate asa de rau, desi exista riscuri reziduale ca orice episod neplacut al reducerii gradului de levier in piata generala ar putea genera puseuri de crestere ale USD (si, poate chiar mai mult, ale EUR si JPY) fata de cele mai vulnerabile valute, cum este lira turceasca. In alte locuri, lumea nu arata prea bine, dar lipsa spatiului pentru a avansa pe frontul politicii monetare va incuraja o tranzitie mai rapida catre optiunile de politica fiscala. Cu siguranta, tari precum Australia, unde piata proiecteaza deja faptul ca Banca Centrala a Australiei va duce rata de referinta la sub 1,00% spre finalul acestui an, pot invata lectia care a fost atat de evidenta in ultimii zece ani. Politica dobanzii zero, politica dobanzii negative si relaxarea cantitativa reprezinta o mlastina din care decidentii politici nu vor iesi niciodata daca acelea sunt singurele lor optiuni politice.

Si, desi o trecere la TMM si o abordare fiscala in SUA pot fi foarte negative pentru USD, caci SUA are deja cel mai mare deficit din lume, ar putea fi pozitive pentru alte valute de unde capitalul a disparut din cauza dobanzilor punitive scazute si unde austeritatea a tinut la un nivel scazut cresterea monetara. Punctul de start este foarte diferit, in cele din urma, SUA avand deja un deficit bugetar extrapolat anual de trilioane de dolari care se va tot mari, in timp ce alte tari au avut parte de surplus in ultimii ani.

Sa luam o tara precum Suedia care aparent a avut parte de un surplus permanent de cont curent, iar moneda sa se afla intr-o scadere continua de la varfurile din 2013 caci dobanzile au fost duse la niveluri prea negative pentru a evita deflatia. Combinatia dintre politica monetara facila si politica fiscala aspra din ultimii ani este un cocktail otravitor pentru o valuta. Prin deschiderea catre stimulente fiscale, poate in combinatie cu reduceri fiscale pentru furnizori, in Suedia capitalul ar putea ramane acasa, dar si ar putea reveni acasa pentru a investi. In afara de asta, tara are nevoie de in locuinte si alte tipuri de infrastructura pentru a primi fluxul masiv de imigranti si refugiati din ultimii ani.

Foarte reconfortant pentru tranzactiile valutare, a doua jumatate a acestui an aduce posibilitatea unei lumi cu mai multe viteze in care unii decidenti politici vad mai greu lumina, in timp ce altii inainteaza agresiv. Divergenta politica este deseori un factor puternic de schimbare in piata, deci e posibil sa avem parte si de sfarsitul volatilitatii incredibil de scazute in FX care a marcat ultimele doua trimestre. Iar acest dinamism al ratelor de schimb va servi, in unele cazuri, drept factor accelerator al urmatoarei reactii politice - mai ales in Japonia. Pe scurt, pregatiti-va pentru ca lucrurile incep sa redevina interesante.

Comentarii valute

USD – Fed pare pregatita pentru o puternica relaxare; insa aceasta trebuie sa ramana suficient de puternica pentru a depasi riscurile de lichiditate USD offshore ce se pot dezvolta in timpul evenimentelor de reducere a nivelului de levier al riscurilor. O lume in deglobalizare, folosirea tot mai intensa a USD ca arma de catre SUA si puterea monedei asupra sistemului financiar global, alaturi de tendinta presedintelui Trump de a se indeparta de institutiile internationale multilaterale, toate acestea vor face ca lumea sa se inghesuie sa reduca expunerea la dolarul american.

EUR – Uniunea Europeana are cea mai mare nevoie de o trecere la cadrul TMM daca intregul proiect greoi UE doreste sa evite presiunea existentiala, mai ales schema valutara alternativa mini-BOT a primului ministru al Italiei, Matteo Salvini. UE este in pozitia de a avea cel mai mult de castigat, atat economic, cat si in termeni de schimb valutar, de pe urma unei reactii fiscale mai generoase, si chiar daca urmatorul presedinte al Bancii Centrale Europene este germanul Jens Weidmann, acesta a declarat ca tranzactiile monetare definitive (practic, TMM) reprezinta o optiune politica valida (si declarata legala de catre tribunalele cheie ale UE).

JPY – presiunile s-au intensificat pe masura ce randamentele SUA s-au prabusit. E posibil ca guvernatorul Bancii Japoniei, Haruhiko Kuroda, si primul ministru, Shinzo Abe, sa scoata urmatoarea artilerie grea politica daca USDJPY ameninta sa scada sub 100,00.

CHF – o trecere catre o abordare fiscala in Europa ar putea incetini ascensiunea francului elvetian, dar cu siguranta ne putem astepta si ca Banca Nationala a Elvetiei sa reactioneze puternic daca francul ponderat comercial ar creste din acest punct incolo.

GBP – avem o estimare constructiva pentru lira sterlina pe termen mediu. Este ieftina, tara s-a indepartat de postura sa austera si, in final, ne asteptam ca bunul simt sa castige si ca primul ministru Boris Johnson si UE sa convina asupra unui "Brexit gestionat", poate avand inca un an sau mai mult pentru a veni cu un acord comercial dupa 31 octombrie, data iesirii din UE.
Valutele mai mici din pietele dezvoltate - sunt cateva riscuri de evolutie negativa aici deoarece toate valutele mici G10 se confrunta cu bule imobiliare, dar punctul de start este deja scazut, in general. SEK pare a fi una dintre cele mai ieftine, in timp ce AUD ar putea suferi o scadere si mai mare inainte de a ajunge la fundul sacului caci bula imobiliara australiana risca sa afecteze major sistemul bancar si consumul, desi principiile sale fundamentale de cont curent, mult mai puternice, deja atenueaza riscurile de evolutie negativa.

Piete emergente – tarile cu surplus expuse la China pot avea de suferit pe termen scurt, dar China are tendinta de a conduce economia globala, asa ca acestea se pot intoarce pe crestere mai intai pe masura ce economia Chinei ajunge mai intai la punctul cel mai de jos si incepe sa creasca din nou. Indicatorul este won-ul coreean. In alte locuri, tarile cu piete emergente vulnerabile care au deficite de cont curent vor fi nevoite sa spere ca relaxarea Fed va fi suficient de puternica pentru a compensa riscurile ce vin din datoriile denominate in valute straine.

Autor: John Hardy - Director strategie FX Saxo Bank
Sursa: Saxo Bank