Magia lui "facem orice este nevoie"
Christopher Dembik
Director analiza macro Saxo Bank
In ultima luna, discursul optimist a fost alimentat de preconizatele reduceri ale dobanzii si de o prima privire asupra castigurilor salariale bune din SUA, mai ales in sectorul financiar si in cel bancar ce vor beneficia de reglementari viitoare mai blande in SUA in aceasta toamna. Principalele teme ale primei parti a anului - razboiul comercial si situatia economica din China - joaca un rol mai putin important la bursa. Investitorii pariaza pe un mini-ciclu de reducere a asigurarii in Statele Unite ce va incepe la finalul lunii, ceea ce explica apetitul mai mare pentru risc. In piata forex, de la inceputul lunii iulie incoace, formatorii de piata sunt mai putin activi, dar volatilitatea este inca prezenta la anumite perechi, mai ales la USDGBP si intr-o mai mica masura la EURUSD. Contrar convingerilor majoritatii participantilor la piata, redresarea EUR/USD a avut viata scurta in principal din cauza tonului surprinzator de impaciuitor al BCE. Nu era nicio indoiala ca BCE va urma calea Fed, dar nimeni nu s-a gandit ca se va intampla atat de repede.
Incurcatura razboiului comercial si cererea locala scazuta
Perspectiva macroeconomica pentru Asia si in special pentru China nu s-a schimbat prea mult in ultimele cateva saptamani. Stabilizarea economiei continua, dar nu este extinsa. PIB-ul pentru T2 a fost publicat ca fiind la 6.2%, cel mai scazut nivel in 27 de ani, dar ceea ce e, probabil, si mai interesant este faptul ca mai multe sectoare dau semnale puternice de revenire in iunie: productia industriala a crescut cu 6,3% de la an la an, productia manufacturiera a depasit toate asteptarile la 6,2% de la an la an, iar investitiile in active fixe au crescut puternic cu 5,8% in primele sase luni ale lui 2019 in comparatie cu anul anterior.
Asa cum s-a intamplat de la inceputul anului, cererea locala este inca scazuta, asa cum au indicat cele mai recente cifre de import (importurile totale din iunie au scazut cu 7,3% fata de nivelul de anul trecut) si dupa cum a aratat contractia aprofundata a vanzarilor autoturismelor (media mobila pe trei luni a atins minus 8,08% de la an la an in iunie). Cu siguranta vor fi necesare masuri suplimentare de stimulare fiscala pentru a sustine cererea locala in lunile urmatoare.
In ciuda unor puncte slabe, toate aceste date confirma faptul ca economia Chinei este rezistenta la impactul razboiului comercial. Consideram ca armistitiul comercial dintre China si Statele Unite va dura cel putin pana la finalul verii, dar este evident ca nu se pune problema unui acord comercial final. Intelegerea de la Osaka a fost o mare neintelegere. Conform unor surse apropiate oficialilor chinezi, Beijingul nu si-a luat niciodata un angajament explicit pentru cumpararea produselor agricole americane si a vazut acest lucru ca fiind conditionat de progresul catre un acord. Cata vreme ambele tari reusesc sa atenueze efectul macroeconomic al razboiului comercial, probabilitatea unui acord comercial este aproape zero. Adevarata intrebare pe care orice investitor ar trebui sa si-o puna: cine poate suporta mai multa vreme durerea razboiului comercial? Prima tara care va ceda va fi aceea care va face concesiuni. In acest moment, este imposibil de stiut daca va fi China sau Statele Unite.
Restul lumii: o situatie foarte amestecata
In Statele Unite, ultimele date din iunie au fost per total mai bune decat se estimase, ceea ce poate indica faptul ca cresterea devine mai puternica: somajul este aproape de un minim pe 50 de ani si mult sub rata naturala a somajului (NAIRU), estimarile de inflatie cresc incet, vanzarile retail au fost la nivel ridicat timp de doua luni consecutive, indicele ISM de fabricatie a atins 51,7, productia si ocuparea fortei de munca fiind in crestere. Punctul cel mai slab este productia industriala care a scazut din nou in iunie, la 1,3% de la an la an, drept consecinta a perspectivei sumbre a comertului global. Unul dintre riscurile pe care investitorii trebuie sa-l monitorizeze in lunile urmatoare se leaga de cresterea inflatiei care ar putea afecta negativ puterea de cumparare a gospodariilor americane in contextul cresterii salariale mici.
Pentru a-l evalua, aruncam o privire asupra indicatorilor neconventionali pentru a detecta semnalele foarte timpurii ale presiunii inflationiste. Ne place mult cresterea prezentei in parcurile Disney, aceasta a fost o modalitate fiabila de a monitoriza activitatea economica in trecut. Pe baza datelor preliminare, aceasta ar putea fi una dintre cele mai neprofitabile veri pentru parcurile Disney din SUA din ultimul deceniu. Este foarte clar faptul ca cresterea preturilor afecteaza, in final, prezenta vizitatorilor. Aceasta este, de asemenea, o explicatie pentru faptul ca o patrime dintre americani si-au anulat planurile de vacanta pentru aceasta vara. Ne temem ca acest lucru ar putea fi un indicator timpuriu al faptului ca inflatia incepe sa atinga nivelul de impact, iar aceasta va necesita o atentie mai mare din partea Fed in lunile urmatoare, daca e un fenomen de durata.
In Europa, perspectiva este mai ingrijoratoare in mare parte din cauza economiei in scadere a Germaniei. Indicele de surpriza economica din zona euro se afla inca in teritoriu negativ, la minus 8,8 si nu exista vreun semn ca urmeaza o imbunatatire. Estimarile Sentix pentru eurozona sunt in scadere la minus 13 in iulie, iar pentru Germania este si mai rau, la minus 16. Ne aflam la jumatatea anului si inca nu exista un indiciu ca sectorul de fabricatie german este pe cale sa se redreseze. Dimpotriva, ultimele date, inclusiv indicele climatic ZEW, arata o crestere a riscului de recesiune in a doua jumatate a lui 2019. Singura speranta pentru Germania este ca sectorul serviciilor sa-si continue elanul pozitiv, ajutat de o cerere locala rezistenta.
Toate privirile sunt atintite asupra bancilor centrale in saptamanile urmatoare
Privind in viitor, stim cu totii ca punctul principal al atentiei pietei va fi reprezentat de intalnirile bancilor centrale de la finalul lunii. Acestea vor aduce confirmarea ca ne aflam intr-o paradigma monetara si economica complet noua unde instrumentele neconventionale folosite dupa 2008 devin instrumente conventionale intr-o lume cu dobanzi neutre foarte scazute.
Ceea ce este unic de aceasta data este faptul ca atat Fed, cat si BCE sunt gata sa apese pe tragaci pentru a actiona preemptiv. Desi exista mai multe motive fundamentale pentru ca BCE sa actioneze (riscul de recesiune din Germania si inflatia slaba), acest lucru este mai chestionabil pentru Fed. Argumentul macro pentru reducerile de dobanda din Statele Unite este discutabil, mai ales daca luam in considerare faptul ca Fed este, in primul si-n primul rand, „dependenta de date”. Economia este, mai degraba, in forma buna, dar se pare ca obiectivul Fed de a relaxa politica monetara este motivat de alte consideratii:
- In discursul sau de saptamana trecuta, Powell a confirmat implicit ca Fed a supra-inasprit, cu siguranta, acest ciclu si acum cauta sa inverseze cresterea din decembrie, ceea ce pare a fi, tot mai mult, o greseala de politica monetara.
- Fed a luat mereu in considerare contextul global, dar se pare ca, de aceasta data, acesta are un rol principal. In scurta sa marturie in fata Congresului, Powell a folosit cuvintele „incertitudini” si „risc” de multe ori, acordand o atentie speciala factorilor globali, ceea ce constituie o schimbare in comparatie cu ciclurile anterioare.
In momentul scrierii acestui articol, contractele futures ale fondurilor Fed evalueaza o sansa de 70% pentru o reducere de 25pb si o sansa de 30% pentru o reducere de 50pb pe 31 iulie. Parerea noastra este ca Fed va reduce dobanzile cu 25pb in aceasta luna si, daca e nevoie, va actiona din nou in septembrie. Am primit multe intrebari de la clienti cu privire la impactul preconizatei reduceri a dobanzii. Experienta generala este ca prima reducere a dobanzii este optimista pentru burse, dar nu a fost mereu valabil, mai ales avand in vedere ultimele doua prime reduceri de dobanda ale Fed. In plus, exista doi factori care se opun unei redresari puternice: reducerea de 25 pb a fost deja evaluata si, mai important, intr-o lume a relaxarii cantitative, este probabil inutil sa estimezi o reactie a pietei pe baza istoricului anterior relaxarii cantitative.
Final, asa cum s-a intamplat de mai multe ori in ultimul deceniu, este probabil ca Fed si BCE sa incerce sa evite divergenta de politica monetara ce ar putea avea un impact negativ asupra cursului valutar cata vreme suntem pe cale sa avem un razboi al valutelor declansat de administratia Trump. Cele mai recente procese-verbale de la BCE au mentionat „o intelegere la nivel general” a Consiliului de guvernare pentru a fi pregatiti sa relaxeze din nou politica monetara, referindu-se la „consolidarea orientarilor prospective, reluarea achizitiilor nete de active si scaderea dobanzilor de referinta”.
Credem ca o mult mai probabila actiune politica va avea loc pe 12 septembrie decat la urmatoarea sedinta despre politica din 25 iulie. Oficial, ar putea fi motivata de inflatia scazuta, dar preocuparea principala va fi perspectiva economica deteriorata din Germania. La inceput, estimam o usoara ajustare a dobanzilor, rata dobanzii la 
depozite adancindu-se si mai mult in teritoriu negativ. Cu toate acestea, dat fiind ca este putin probabil sa aiba un impact semnificativ, BCE va trebui sa aplice masuri mai drastice, in special iesind din limitele programului sau de relaxare cantitativa prin cresterea plafonului de detinere a emiterilor de obligatiuni la 50%, de la 33% in prezent. Aceasta este era unei infinite relaxari cantitative.
Sursa: Saxo Bank
