O lume dezechilibrata, care trece de la o extrema la alta 03.04.2020 0 718 Perspectiva Saxo pe T2: O lume dezechilibrata, care trece de la o extrema la altade Steen JakobsenCIO, Saxo Bank "Intr-un mediu de reducere a panicii, apare mantra "cash is king" (numerarul este rege)."Piata globala de crestere din 2009-2020, cea mai lunga din istorie, tocmai a murit de coronavirus".Coronavirusul COVID-19 este catalizatorul care dezvaluie fragilitatea sistemului nostru financiar si a economiei globale.Pandemia a pus in miscare trei impulsuri macro majore: un soc pentru cererea globala, un soc la nivel global pentru oferte si un razboi al petrolului care a dus fortat preturile la un minim pe mai multi ani. Aceasta evolutie finala va duce la o distrugere enorma a capitalului si, in curand, la somaj structural.In cei peste 30 de ani de cand practic aceasta meserie nu am vazut niciodata trei lovituri simultane in economie. Imi amintesc din nou de 2008, cand evenimente mici, precum BNP Paribas care si-a inchis fondul cu randament ridicat, Bear Stearns care a inchis rascumparari pe fondurile sale speculative in 2007 si, in cele din urma, esecul Lehman Brothers, au catapultat pietele intr-o prabusire intermitenta, sistemica care a perturbat rapid si contextul economic. Pietele au fost extrem de dificil de tranzactionat in aceasta perioada, la fel cum au fost dificil de inteles toate partile in miscare ale consecintelor economice pe larg. Aceasta perturbare actuala a eclipsat deja haosul din 2008 pe unele piete, intrucat ne aflam brusc intr-o perioada in care unele piete se pot misca in sus si in jos mai mult intr-o zi decat intr-un an intreg. O piata in crestere si una in scadere pot aparea in aceeasi saptamana. Comportamentul pietelor in acest an este complet fara precedent si reflecta cat de nelichide sunt pietele dupa ce au suferit aceste triple socuri.Volatilitatea este un simptom al celui mai rau cosmar al traderilor si al producatorilor de piata: atunci cand preturile devin "discontinue" sau se decaleaza agresiv de la un pret la altul, precum un avion care intra in goluri de aer. Marja de licitatie trece de la un traseu ordonat precum 5-10, 6-11, 4-9 la un salt de la 5-10 la 25-35 la 45 bid - dar unde e oferta? 70? 90? Acest lucru testeaza sistemele de tranzactionare cu privire la haosul intrarilor. Dar, si mai important, forteaza multi investitori financiari sa reduca, intrucat schimbarile la profituri si pierderi devin prea violente, iar contrapartidele trimit o rafala de apeluri in marja. Intr-un mediu de reducere a panicii, apare mantra "cash is king" (numerarul este rege). Fondurile, bancile, investitorii si chiar companiile trec brusc nu doar printr-o scadere dramatica a preturilor activelor, ci si prin variatii ample ale corelatiilor intre portofolii si schimbari in profituri si pierderi. Intre timp, bancile centrale incearca sa actioneze rapid cu "sprijin:" sub forma reducerilor de rate si a furnizarii de lichiditati. Pentru o companie sau un fond care se bazeaza pe credit pentru o parte din operatiunile sale, acest lucru poate ajuta in ceea ce priveste costul viitor al datoriilor de finantare. Insa nu ajuta pretul capitalurilor proprii sau al creditului din partea activelor. Aici, se aplica metafora „teatru aglomerat cu o iesire mica”, pentru ca toata lumea vinde pentru a reduce gradul de indatorare in toate clasele de active. Si, adesea, vanzarea este de active foarte nelichide chiar si in cele mai bune perioade. Acest ciclu este chiar mai dificil decat cele pe care le-am observat pana acum, din cauza ca epoca actuala a randamentelor scazute si negative a declansat o "atingere a randamentului" care ii impinge pe jucatorii de pe piata mai departe pe curba de risc si catre active financiare extrem de nelichide, cum ar fi capitalul privat si creditul corporativ cu risc ridicat.Pietele devin intotdeauna cele mai vulnerabile atunci cand operam cu structuri de pret discontinue. Restructurarea pe care o observam aici, in primul trimestru, va schimba peisajul investitiilor si toleranta la risc pana in 2021. Dar va schimba, de asemenea, modelul de alocare pe termen lung, model diferit de o alocare a obligatiunilor/capitalurilor de 60/40 - sau, in mod similar, principii de paritate cu risc ponderat cu venituri fixe grele - pentru acoperirea adecvata prin expunerea marfurilor (protectia inflatiei) si volatilitatea indelungata (probabilitate foarte mare-protectie impotriva actiunii reduse de pret). Daca se intampla acest lucru, atunci investitorii vor fi intr-un loc mai bun de unde pot continua. Ideea des intalnita conform careia spectrul alocarii activelor se intinde doar de la o combinatie de obligatiuni/capitaluri proprii la cele mai riscante 100% capitaluri proprii pe termen lung a fost intotdeauna gresita, dar iluzia de siguranta a fost masurata in venituri, nu in risc. Acum riscul a revenit si se simte.Perspectiva economicaTripla lovitura asupra economiei globale aproape ca garanteaza faptul ca 2020 va fi un an economic pierdut, factorii de decizie fiind nevoiti sa elimine toate oprelistile pentru a aborda o recesiune reala si globala.In mod clasic, raspunsul politic a fost scaderea pretului banilor. Dar, in conditiile in care Fed a ajuns la zero inainte chiar ca T2 sa inceapa, avem deja toate marile banci centrale din lume la acest nivel (si chiar dincolo, in unele cazuri, cum e NIRP). Capacitatea politicii monetare este in cel mai bun caz restransa si, in cel mai rau caz, direct in detrimentul capacitatii economiilor de a reactiona - intrucat o viteza scazuta a banilor dicteaza o inflatie mai mica si, in acest proces, o cerere mai mica de creditare neta. Exista acum un decalaj de cerere, un decalaj de aprovizionare si un sector energetic care se zbate sa supravietuiasca, intrucat fluxurile de numerar din 2020 indica pierderi majore pentru cei puternici si falimente pentru cei mai slabi dintre producatori.Piata este la un pas sa piarda controlul, deoarece creditul, care reprezinta totul in piata de astazi, a disparut - astfel incat randamentele ipotecare din SUA sunt in crestere, chiar daca randamentele de trezorerie americane pe 30 de ani s-au prabusit. Cu alte cuvinte, piata inaspreste conditiile de credit chiar daca Fed incearca sa relaxeze prin reducerea ratelor. Dat fiind ca instrumentarul de politici al bancii centrale este gol, credem ca suntem in pragul teoriei monetare moderne (MMT) complete, deoarece politicienii preiau fraiele de la bancile centrale invechite si extind cheltuielile fara a fi constransi de emiterea de datorii (tiparire de bani adevarati!). Bugetul Marii Britanii a reprezentat un indiciu timpuriu al acestui fapt si a fost intocmit chiar inainte ca impactul coronavirusului sa se cristalizeze. Iar conceptul de guvernare care umple golul lasat in urma cererii este acum acceptat chiar si in Germania, care a emis propria forma a discursului domnului Draghi din 2012 despre „orice este nevoie”, angajandu-se la un sprijin infinit pentru intreprinderile germane mari si mici prin KfW sau banca guvernamentala de dezvoltare.Ganditi-va la Planul Marshall dupa cel de-Al Doilea Razboi Mondial, in care SUA au acordat un credit infinit Europei distruse de razboi pentru a crea cerere si pentru a ajuta la reconstruirea continentului distrus. In economie, aceasta este legea lui Say: ideea ca oferta isi creeaza propria cerere. Si aceasta va fi solutia aici, deoarece esecul prin deflatia datoriilor si o implozie de credit nu reprezinta o optiune. Guvernele vor crea bani mult peste orice restrictie in cadrul sau in afara bilantului. Observati cum Germania a folosit o entitate guvernamentala, nu bugetul sau saptamana aceasta.Este sistemul atat de rupt sau dezechilibrat, incat trebuie sa se inrautateasca inainte sa se imbunatateasca? Ii vom lasa pe altii sa faca speculatii in aceasta privinta. Dar avem deplina incredere ca, atunci cand iesim din 2020, masurile politice luate vor determina forte inflationiste puternice, care chiar indica riscul de stagflatie.Alocarea noastra se va concentra pe adaugarea unei inflatii lungi si a unei volatilitati indelungate la portofoliile noastre. Epoca volatilitatii scazute pe care am observat-o de la criza financiara globala incoace se datora represiunii financiare si bancilor centrale care au scazut ratele dobanzilor. Acum s-a incheiat. Suntem intr-un mediu cu o determinare mai mare a preturilor, ceea ce va insemna o volatilitate semnificativ mai mare, alaturi de aceasta, si o eliminare a modelelor pentru evaluarea capitalurilor private si a altor active cu risc ridicat care sunt determinate de ratele scazute ale dobanzii, de interventia bancii centrale si de o presupunere oarecum naiva a mai multor factori care pot creste la infinit.Economia globala a devenit o super nava-cisterna financiarizata alimentata de credit si dobanda scazuta. Se indrepta spre Portul Deflatiei, dar aceasta noua criza a facut ca super nava sa-si schimbe cursul cat de repede - ceea ce nu este foarte rapid, iar marile sunt agitate - spre o noua destinatie numita Portul Inflatiei Ridicate. Piata globala de crestere din 2009-2020, cea mai lunga din istorie, tocmai a murit de coronavirus. In urma sa, avem cele mai slabe structuri economice si politice din anii 1930 incoace. Tineti-va bine, va fi o aventura de pomina - unica (cu exceptia, poate, a celor mai batrani dintre noi) cum n-am mai pomenit in viata noastra. Drumuri bune,Steen JakobsenChief Investment Officer Articole similare Economie Q & A